lending club违约启示：P2P不需要上市一样可以活下去？

5月10日，《华尔街日报》网站报道，号称全球最大P2P网贷平台的Lending Club日前将首席执行官雷诺·拉普兰赫（Renaud Laplanche）逐出公司，原因是Lending Club此前将2200万美元规模的优先级贷款发放给同一名投资者，同时修改了300万美元贷款的申请时间，违反了公司一直奉行的行业原则以及监管原则。

在Lending Club爆出丑闻后一天，美国财政部适时发布了历时九个月制作的P2P白皮书,对P2P的商业模式发出警告，引起了广泛讨论。在政府给P2P行业发展敲响警钟、泼上理性之水的当天，高盛和杰富瑞集团宣布不再购买该平台贷款，LendingClub的资金获取也面临压力。联想到Lending Club连续下挫的股价，可以说作为P2P旗舰企业的Lending Club风光不再，已然内忧外患。Lending Club违规事件促使投资人全面反思P2P商业模式，并对处理国内P2P与资本市场之间的关系提供启示。

一、Lending Club：概念炒作与估值回归

自2007 年成立以来，Lending Club 获得了包括天使投资、风险投资和私募投资在内的多轮融资，LendingClub也不负所望，于2014年12月份成功成为P2P上市第一股，首日股价收报23.43美元，较发行价15美元涨56.2%，第二日更是涨至24.69美元。以第二日收盘价计算，Lending Club当前市值约89.16亿美元，而此时的Lending Club的业绩还仅仅是在盈亏平衡线上挣扎，2014年前3季度的营业收入只有区区1.43亿美元，甚至连Lending Club的创始人也不能解释“市场为何给出如此高估值”的真正原因。

参与LC上市的国际投行摩根斯坦利曾在一份研报中详细介绍了如何给LC估值、定价，以及对其市场前景的预期。根据大摩的分析，Lending Club作为连接贷款人和借款人的网络平台，从借贷撮合中收取交易费用，并不对通过其平台产生的贷款承担风险，估值方面更多可以参考互联网企业。大摩的研报中采用了相对估值法中的企业价值倍数法(企业价值/息税折旧摊销前利润EV/EBITDA、企业价值/销售额EV/S)进行估值，使用19倍EV/EBITDA、11%的WACC，得到LC的目标价格为22美元，并用其他相对估值法，如市盈率倍数法(PE)及未来现金流折现法(DCF)予以佐证。

尽管大摩的估值显得非常专业，但一个问题在于：LendingClub真的能和互联网企业类比吗？Lending Club本质上还是从事信贷业务的平台，本质上属于金融而非互联网，估值参考的更多应该是金融企业而非互联网企业。与Amazon和Ebay在线上销售自然垄断的形成不同，lending Club垄断的形成更多是因为监管政策因素。如果监管政策放松，实际上LendingClub是否真正能够一枝独秀值得怀疑；而在高昂的监管成本下，Lending Club在实现降低借款人成本与提高投资人收益的目标前提下，是否能够保持自身持续的快速盈利增长，也有待观察。除此之外，与Facebook、Twitter、腾讯等互联网企业社交网络形成大量粘性客户不同，金融领域很难形成真正的粘性客户，借款人追求的永远是更低的融资成本，投资人追求的永远是更高的投资收益，Lending Club永远面临传统金融提高效率的努力以及持续的新的金融创新的挑战。

也正因为市场在Lending Club上市之初的盲目客观以及对于Lending Club模式认识的逐步理性，作为上市第一P2P概念股的P2P的概念炒作空间越来越小，在美国股市疲软的背景下，Lending Club上市之后股价一直处于下行通道，早在2016年2月，Lending Club的股价一度下降到7美元以下，总市值在25亿美元左右，不到上市次日的1/3。而Lending Club违规贷款事件爆发之前的2-3个月内，其股价徘徊在7-8美元左右，违规丑闻爆发后，Lending Club股价再次大跌1/3，市值一度跌至15亿美元以下，可以说违规事件进一步促进了美国资本市场对于P2P概念认识的转变。而诸如美国财政部适时发布的网贷白皮书以及高盛等机构投资人的撤出等其他利空消息,都对LC的市值带来打击。

二、对于国内P2P上市的看法

Lending Club股价的雪崩无疑对于国内P2P境外上市造成了不利影响，考虑到国内主板和新三板对于类金融企业上市的限制，目前国内P2P普遍面临融资困境。针对国内P2P上市问题，笔者的看法如下：

如果做金融一直都是赔钱的，那么是不是这种商业模式存在问题？如果商业模式有问题，是不是应当主动撤离网贷市场。一个可持续的金融商业模式，应当是具备自我造血能力的，而非从资本市场持续输血。只有强调自我造血能力，P2P行业才能大浪淘沙，优胜劣汰。第一，真正具备核心竞争力的P2P不需要上市一样可以活下去。

中国的P2P行业不一定会产生类似淘宝、亚马逊这样的巨头企业，但希望能够诞生一些有理念、有坚持、有担当的伟大企业。目前互联网金融专项整治正在开展，行业未来如何走，没有人能够给明确预期。当前这个阶段力推P2P上市，将未来的巨大政策风险转嫁给二级市场投资人，本身是一种不负责任的行为，二级市场投资人从理性角度也不太会主动承担这一政策风险。第二，现在这个节点上市本身是对于二级市场投资者的不负责。

国内P2P业务更多是小额信贷的线上化，传统的小额贷款公司很少获得风投和资本市场融资，但P2P这些年获得大量的风投和资本市场融资，本身已经存在资本市场过度介入的问题。印度2010年的小额信贷危机爆发的根本原因就是逐利资金过度介入小额信贷行业，使得小额信贷规模盲目扩张，借款人过度负债和多头负债问题严峻。估值泡沫破灭会促进国内P2P规模增长回归合理水平，防止过度扩张导致的一系列社会问题。第三，现在的估值泡沫破灭对于金融体系和实体经济而言是好事。

三、对于国内介入P2P行业的资本的警示意义

自2014年以来，P2P公司受到了各路资本的强力追逐，并形成上市的强烈预期。 Lending Club违规事件后，国内已经介入和计划介入P2P行业的资本需要提高警觉，做到如下几点：

各路资本入驻P2P平台后，往往确定了P2P平台在其后多个年份内务必达到的年度经营目标。在当前经济形势下，各路资本务必复核其经营目标的合理性，及时予以动态调整，以免管理层在巨大压力下铤而走险，最终损害资本方的利益。第一，务必复核目标合理性。

各路资本入驻P2P平台后，务必高度重视P2P公司的治理结构，最好介入公司治理，及时了解公司经营状况，及时作出治理层层面的调整，以应对当下的经济形势，以免拔苗助长，最终得不偿失。第二，务必介入公司治理。

各路资本入驻P2P平台后，务必高度重视全面风险管理体系建设。尤其在目前经济形势下，务必重新审视P2P平台面临的各种风险，有针对性的实施全面风险管理，为经营目标的实现提供合理保证。第三，务必重视全面风控。

本文来源《金融博览（财富）》2016年第6期